Vários olhares sobre uma ação.

A dívida líquida está em R$ 37,8 bi (2026T1) com DL/EBITDA de 2,8x — patamar saudável e estável para uma utility intensiva em capital, tendo oscilado entre 2,5x e 3,0x desde 2023. O dado mais positivo é o DL/PL, que caiu de 1,8x (2024T2) para 1,1x (2026T2), uma desalavancagem patrimonial expressiva puxada pelo crescimento do PL para R$ 24,3 bi. E daí? A estrutura de capital está se fortalecendo, não deteriorando — a empresa está crescendo o patrimônio mais rápido que a dívida, o que reduz o risco financeiro mesmo com dividendo gordo.

A liquidez corrente está em 1,15 (2026T1), o melhor patamar da série, recuperando-se de níveis frágeis abaixo de 1,0 que marcaram boa parte de 2023-2025 (0,85 em 2023T3, 0,88 em 2025T2). A liquidez seca de 1,13 (2026T1) confirma que a melhora não vem de estoque — é caixa e recebíveis reais. E daí? O calcanhar histórico de liquidez apertada foi equacionado no 2026T1; a empresa saiu da zona de desconforto onde o passivo circulante superava o ativo circulante, reduzindo risco de refinanciamento de curto prazo.

A cobertura de juros está em 5,5x (2025T4) e em tendência de alta consistente desde 4,9x (2023T2) — o EBIT cobre as despesas financeiras com folga crescente. Para o setor de utility brasileiro, onde 3-4x já é considerado adequado, 5,5x é confortável. As despesas financeiras de -R$ 1,3 bi (2026T1) são bem absorvidas pelo EBIT de R$ 3,2 bi. E daí? A empresa tem gordura para suportar choque de juros — o serviço da dívida não ameaça a distribuição nem a operação no horizonte visível.

A dívida bruta de R$ 39,9 bi (2026T1) é sustentada por EBITDA anualizado de ~R$ 14 bi, mas o alerta está na deterioração da geração: o caixa operacional caiu para R$ 1,5 bi (2026T1) de R$ 2,1 bi (2025T1) e o FCF yield recuou para 11,3% (2026T1). Com caixa em apenas R$ 2,1 bi (2026T1), a empresa opera com colchão de liquidez magro. E daí? A dívida é sustentável pela robustez do EBITDA, mas a queda na conversão de caixa exige monitoramento — se o caixa operacional não se recuperar, o equilíbrio entre dividendo, capex e amortização fica mais tenso.

Cinco fatores ponderados: (1) Risco de refinanciamento — MODERADO, dívida bruta de R$ 39,9 bi exige rolagem constante, mitigado por acesso a capital via State Grid; (2) Risco de liquidez — BAIXO/MODERADO, liquidez corrente de 1,15 (2026T1) recuperada mas caixa magro de R$ 2,1 bi; (3) Risco de taxa de juros — MODERADO, alavancagem de 2,8x DL/EBITDA exposta a Selic alta; (4) Risco de margem/regulatório — MODERADO/ALTO, erosão contínua pressiona cobertura futura; (5) Risco de payout — MODERADO, distribuição alta (54,5% em 2025T4) limita retenção de caixa. E daí? Perfil de crédito sólido grau-de-investimento doméstico, sem bandeira vermelha, mas com vigilância na conversão de caixa e no ciclo de juros.