Vários olhares sobre uma ação.

A dívida líquida saltou de R$ 7,2 bi (2023T4) para R$ 13,6 bi (2026T1), quase dobrando em dois anos, enquanto o DL/EBITDA subiu de 2,9x (2023T4) para 6,1x (2026T1) — esse é o número mais perigoso do balanço, território onde covenants apertam. O DL/PL, porém, recuou forte para 1,2x (Q2/2026) vindo de 2,3-2,6x, sinal de reforço patrimonial. E daí? A leitura do PL melhorou, mas a cobertura da dívida pelo EBITDA piorou — a empresa está alavancada e dependente de o EBITDA reagir.

A liquidez corrente está confortável em 2,20x (Q2/2026), o melhor patamar da série (vinha de 1,37x em 2024T4), com ativo circulante de R$ 8,5 bi cobrindo folgado o passivo circulante de R$ 3,9 bi (2026T1). A liquidez seca, porém, oscila e fica frequentemente abaixo de 1,0x (0,66 em 2025T3, 1,26 em 2026T1) — a dependência de estoque (R$ 3,6 bi, 2026T1) é estrutural no agro. E daí? Liquidez de curto prazo não é o risco; o risco é o estoque-dependente e a rolagem da dívida longa.

A cobertura de juros está em 5,5x (2025), estável e acima do mínimo de conforto de 3x, indicando que o EBIT ainda cobre a conta de juros com margem. Mas atenção ao descompasso: a despesa financeira de R$ 516 mi (2026T1) consumiu mais de 80% do EBIT de R$ 624 mi no trimestre — a cobertura média de 5,5x esconde trimestres de plantio onde o aperto é muito maior. E daí? A cobertura é adequada no ano, frágil no trimestre sazonal — e qualquer alta de juros estreita perigosamente essa margem.

A sustentabilidade da dívida depende inteiramente da geração de caixa-safra, que está pressionada — caixa operacional negativo de -R$ 485 mi (2026T1) na sazonalidade de plantio e FCF caindo a R$ 501 mi. Com R$ 14,5 bi de dívida bruta (2026T1) e caixa de R$ 922 mi, a empresa rola dívida continuamente; não há almofada para choque. E daí? A dívida é sustentável enquanto o crédito agrícola rolar e o EBITDA reagir — é uma estrutura que funciona, mas sem folga, e por isso exige monitoramento de covenant.

Cinco fatores ponderados: (1) Alavancagem [ALTO] — DL/EBITDA de 6,1x (2026T1) é o maior risco; (2) Juros [ALTO] — despesa financeira esmaga o lucro; (3) Liquidez de curto prazo [BAIXO] — corrente de 2,20x conforta; (4) Estrutura patrimonial [MÉDIO-BAIXO] — DL/PL de 1,2x melhorou; (5) Ciclo de commodity [MÉDIO-ALTO] — EBITDA volátil ameaça cobertura. E daí? O perfil de crédito é 'adequado com vigilância' — não é pré-default, mas não tolera Selic alta prolongada somada a preço de grão deprimido.