Agente · Saúde Financeira
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O calcanhar de Aquiles da tese: DL/EBITDA de 7,4x (1T26) é alavancagem perigosa, e a despesa financeira de -R$ 231 mi engole todo o EBIT de R$ 102 mi. A liquidez melhorou muito (corrente 3,59), o que compra tempo — mas o crédito segue tensionado.
Estrutura de capital (DL/EBITDA, DL/PL + série)
Dívida líquida de R$ 6,3 bi sobre EBITDA ainda recuperando dá DL/EBITDA de 7,4x (1T26) — alta, embora venha de níveis insanos da estiagem (62,7x no 1T25, -973x no 4T24). DL/PL de 3,1x (1T26) também elevado, mas muito melhor que os 9,4x do 4T24. A dívida bruta de R$ 7,2 bi está estável há quatro trimestres. E daí? A estrutura de capital saiu da UTI mas continua na enfermaria — 7,4x é nível de empresa que ainda não pode errar.
Liquidez (corrente, seca)
Aqui está a boa notícia do balanço: liquidez corrente de 3,59 e seca de 3,27 (1T26), os maiores da série e um salto enorme frente aos 0,71/0,65 do 4T24, quando a empresa estava sufocada no curto prazo. O passivo circulante despencou de R$ 2,4 bi (4T24) para R$ 431 mi (1T26) — houve alongamento de dívida relevante. E daí? A empresa resolveu o problema de liquidez imediata; não há risco de calote de curto prazo. O perigo migrou de liquidez para solvência de longo prazo.
Cobertura de juros vs. setor
A cobertura é o problema central: EBIT de R$ 102 mi contra despesa financeira de -R$ 231 mi dá cobertura de ~0,44x — abaixo de 1x, ou seja, o resultado operacional NÃO cobre o juro no trimestre. Pares de infra saudáveis rodam 2-4x. E daí? Este é o número que segura o rating em MANTER e puxa o score para baixo: enquanto a cobertura ficar abaixo de 1x, cada trimestre o juro come o patrimônio — a empresa precisa que o EBITDA suba ou a dívida caia, e rápido.
Geração de caixa e sustentabilidade da dívida
O FCF de R$ 777 mi (1T26) com capex de só R$ 40 mi sugere capacidade de amortizar dívida — mas o caixa operacional de -R$ 25 mi no trimestre acende alerta sobre a recorrência dessa geração. O caixa em mãos é de R$ 885 mi (1T26), confortável. E daí? A dívida é sustentável SE o FCF se mantiver — mas com caixa operacional negativo no trimestre, a sustentabilidade depende de execução, não está garantida pelo run-rate atual.
Mapa de riscos de crédito (3-5 fatores ponderados)
Pondero cinco fatores: (1) Alavancagem [peso alto] — DL/EBITDA 7,4x, crítico; (2) Cobertura de juros [peso alto] — <1x, crítico; (3) Liquidez de curto prazo [peso médio] — corrente 3,59, confortável, mitiga; (4) Perfil de amortização [peso médio] — passivo circulante caiu a R$ 431 mi, alongado, positivo; (5) Volatilidade de EBITDA [peso médio] — exposição hidrológica, negativo. E daí? Risco de crédito moderado-alto: a liquidez segura o curto prazo, mas alavancagem e cobertura mantêm o crédito tensionado. MANTER com vigilância — sem espaço para choque.
▼ Riscos
Cobertura de juros abaixo de 1x
EBIT de R$ 102 mi não cobre os -R$ 231 mi de despesa financeira (1T26) — o juro corrói o patrimônio.
Alavancagem de 7,4x
DL/EBITDA elevado (1T26) deixa a empresa sem margem para erro operacional ou novo choque hidrológico.
▲ Oportunidades
Liquidez restabelecida
Corrente de 3,59 e passivo circulante de R$ 431 mi (1T26) eliminam risco de curto prazo e compram tempo.
Desalavancagem em curso
DL/PL caiu de 9,4x (4T24) para 3,1x (1T26) — trajetória de balanço claramente melhorando.